Bisnis.com, JAKARTA - Masa awal jabatan Menteri Keuangan Purbaya pada 2025 ditandai optimisme. Indeks harga saham gabungan (IHSG) menembus titik tinggi baru dan imbal hasil (yield) Surat Berharga Negara turun ke 6%. Memasuki 2026 kondisi berbalik arah. Per 29 April, IHSG terkoreksi 20%, yield SBN naik ke 6,8%, dan rupiah melemah menembus Rp17.300 per dolar AS.
Meski perhatian publik ke IHSG dan kurs rupiah, tugas Menkeu adalah mengelola kebijakan fiskal. Apabila pengeluaran pemerintah ugal-ugalan dan prospek defisit fiskal membengkak, pembiayaan defisit menjadi kendala utama.
Paling tidak ada dua cara untuk membiayai defisit fiskal, yaitu: (1) menambah utang, (2) memaksa Bank Indonesia (BI) mencetak uang baru. Mayoritas penambahan utang dilakukan melalui penerbitan SBN. Namun, penjualan SBN sangat dipengaruhi dinamika pasar. Saat investor pesimistis, maka yield SBN naik meningkatkan beban fiskal.
Ketika swasta menolak membeli SBN, pemerintah bisa mengarahkan Bank BUMN, lembaga keuangan negara (Danantara, BPJS Jamsostek, Taspen, BPKH, Asuransi dan Dapen BUMN), dan BI untuk membeli SBN. Saat BI ‘terpaksa’ membeli SBN, baik di pasar perdana atau sekunder, maka independensinya terancam.
Kondisi investor lembaga negara tersebut kontras dengan investor asing yang bebas memilih SBN dari negara mana pun. Maka pergerakan investor asing di SBN dapat mengukur persepsi atas kredibilitas kebijakan fiskal dan moneter.
Perilaku investor asing di SBN dapat dilihat dari peristiwa penting yang memicu arus balik modal asing di SBN. Peristiwa pertama, perubahan kebijakan fiskal dan moneter di era pandemi Covid-19 pada 2020—2022.
Pada masa pandemi Covid-19, Pemerintah melalui Undang-Undang Nomor 2 Tahun 2020 mengubah mekanisme Kebijakan Keuangan Negara dan Stabilitas Sistem Keuangan. Beberapa poin yang relevan dari UU No. 2/2020 adalah defisit APBN bisa lebih 3%PDB pada 2020—2022, dan BI dapat membeli SBN tujuan tertentu di pasar perdana. BI juga menanggung beban bunga SBN tertentu tersebut (kebijakan burden sharing).
Peningkatan tajam defisit fiskal dan monetisasinya menyebabkan investor asing meragukan kredibilitas dan independensi kebijakan BI. Akibatnya, arus modal asing keluar dari SBN pada 2020, 2021, dan 2022 masing-masing mencapai Rp88 triliun, Rp83 triliun, dan Rp129 triliun, atau total Rp300 triliun.
Setelah defisit fiskal kembali di bawah 3% PDB dan monetisasi defisit fiskal oleh BI berhenti dan arus modal asing ke SBN kembali pada 2023 dan 2024 masing-masing mencapai Rp80 triliun dan Rp35 triliun.
Peristiwa kedua adalah pergantian Menteri Keuangan dari Sri Mulyani menjadi Menkeu Purbaya (8 September 2025).
Pada awal pemerintahan Presiden Prabowo ada kekhawatiran defisit fiskal akan membengkak karena kabinet yang gemuk dan berbagai wacana program populis. Namun, APBN 2025 menetapkan desifit hanya 2,5%PDB, meningkat dari 2,3% pada 2024, tetapi di bawah 3%PDB.
Sejalan komitmen disiplin fiskal, stabilnya inflasi, dan berlanjutnya pertumbuhan ekonomi di sekitar 5% per tahun, arus modal asing kembali masuk ke SBN. Dalam periode Januari—Agustus 2025, arus modal asing yang masuk ke SBN mencapai Rp77 triliun, naik 123% dibandingkan dengan pada 2024.
Memasuki semester kedua 2025 prospek defisit fiskal meningkat cepat, karena terbebani program populis, seperti Makan Bergizi Gratis (MBG) dan Koperasi Desa/Kelurahan Merah Putih. Wacana kembali dilakukannya kebijakan burden sharing oleh BI pada akhir Agustus 2025 menjadi sinyal hilangnya disiplin fiskal dan potensi monetisasi defisit APBN. Pada saat bersamaan pergantian Sri Mulyani dengan Menkeu Purbaya mengindikasikan intervensi berlebihan dalam teknokrasi Kemenkeu.
Investor asing merespons dengan membuang SBN mencapai Rp76 triliun sepanjang September—Oktober. Setelah Menkeu Purbaya menegaskan tidak akan melakukan kebijakan burden sharing (28 Oktober) arus modal asing keluar dari SBN mereda hanya Rp5 triliun pada November 2025.
Meski Menkeu Purbaya membatalkan kebijakan burden sharing, kepercayaan investor asing sudah terlanjur hilang. Tindakan BI yang terus membeli SBN dalam skala besar di pasar sekunder, mencapai Rp332 triliun pada 2025, menunjukkan bahwa BI berupaya menstabilisasi dampak negatif defisit fiskal.
Tindakan agresif BI membeli SBN meningkatkan kepemilikan BI di SBN mencapai Rp1.796 triliun per akhir April 2026. Porsi kepemilikan BI di SBN yang dapat diperdagangkan mencapai 26,6%, naik dari 9,5% pada akhir 2019. Sementara itu, kepemilikan asing di SBN turun ke Rp862 triliun atau 12,8% dari total SBN (anjlok dari 38,6% pada akhir 2019). Menariknya, porsi kepemilikan perbankan juga turun ke 18% pada April 2026 dibandingkan dengan 21% pada akhir 2019.
Akibat dominasi kebijakan fiskal, otomatis BI kehilangan independensinya dan ‘hanya mengikuti’ kemauan otoritas fiskal (Sargent dan Wallace 1981). Dampaknya terlihat nyata pada pelemahan nilai tukar rupiah dan meningkatnya yield SBN sejalan makin terbatasnya kemampuan BI memengaruhi pasar finansial. Akhirnya BI akan lumpuh saat harus melakukan stabilisasi moneter menghadapi gejolak ekonomi berupa kenaikan yield SBN, lonjakan inflasi, atau pelemahan rupiah di masa mendatang.
